2024年01月10日17:35 市場資訊
資料來源：新浪財經
理解聯準會下一步的關鍵，「新政策目標」：流動性？
來源：華爾街見聞葛佳明
若要避免聯準會“流動性衝擊”，停止QT的時間點將是開始消耗銀行準備金之時。
儘管市場對於聯準會3月降息的預期持續降溫，但美債的走勢卻相對堅挺，本週，各期限的美債殖利率均自上周高點回落。
對此，分析師認為，市場對美聯儲的降息押注進一步“轉鷹”之際，美債收益率走勢卻較為“鴿派”，部分原因在於近期關注焦點正轉向了“美聯儲何時會放緩縮表？」這話題。
分析指出，金融體系的流動性收縮將成為聯準會是否提前停止縮表一個重要理由，而這個流動性「金字塔」的基礎是則是「銀行準備金」。理解聯準會下一步行動的關鍵在於理解美國金融體系的「流動性」。
華爾街見聞先前提及，美國金融體系的流動性最終呈現為，聯準會負債-TGA-逆回購，扣掉其他一些細項，基本上等於銀行準備金。
從近期聯準會官員的言論來看，「流動性」正被反覆提及，週六美國達拉斯聯邦儲備銀行主席洛根表示，儘管金融體系中的流動性和銀行準備金仍然非常充足，但個別銀行可能會開始出現流動性吃緊，特別是在聯準會隔夜逆回購協議使用量下降的情況下。
洛根因而認為，現在開始討論聯準會決定放緩縮表的指標參數是“合適的”，洛根的表態也點燃了市場對於聯準會放緩“縮表”步伐時間點的猜測。
安永首席經濟學家Gregory Daco指出，在聯準會即將轉向時，市場希望避免任何形式的流動性壓力，避免2019年「回購危機」重演。
金融流動性還能支撐聯準會多久？
美國金融流動性主要由三個部分組成，分別為：
1）聯準會持有證券或借款（透過QE及各種流動性便利投放的流動性）；
2）財政部現金帳戶（TGA，減少意為釋放流動性，增加代表回收流動性）；
3）隔夜逆回購（ON RRP，貨幣市場基金等存放在聯準會的資金，同樣減少意為釋放流動性，增加則代表回收流動性）。
2023年的大部分時間美國金融體系流動性充足，在美國財政部發債補充資金的情況下，短債則被隔夜逆回購消化。
TGA帳戶於去年10月回補完成財政部計畫的7,500億美元，不再抽離資金。同時，逆回購卻加速釋放，從9月的1.8兆美元進一步降至1.2兆美元以下，完全對沖了同期縮表的影響，使金融流動性不降反升。
目前聯準會縮表還在繼續，TGA回補已經完成，那麼逆回購（RRP）自然就成為左右未來流動性變化的關鍵。
12月的FOMC會上，鮑威爾表示目前逆回購快速下降導致準備金回升，但若逆回購用盡，縮表就會開始消耗準備金，聯準會會在準備金規模略高於充裕水準時停止或放緩縮表。
洛根週末表示，隨著RRP交易量接近“低水平”，美聯儲應該放慢QT。
華爾街見聞先前文章也提及，如果銀行確實感到迫切需要囤積流動性，縮表將需要比經濟學家預期的更早結束。要關注隔夜RRP工具的交易量：當交易量降至零時，這可能表明聯準會很快就需要停止QT。
最低合意準備金水準是多少？
華爾街見聞在多篇文章中分析指出，「流動性衝擊」要逼停聯準會縮表，關鍵是其是否指示出整體流動性已到達合適甚至偏緊的水平——即合意的準備金水準。否則也只是類似矽谷銀行事件的處理方式，再多打個補丁（聯準會緊急融資工具BTFP）後繼續縮表。
那麼多少才是合意準備金水平？
聯準會理事Waller表示，2017-2019年縮表經驗顯示，合意的準備金供給約為GDP的8%。而紐約聯邦儲備銀行研究表明，2010年來經驗顯示，當準備金下降到商業銀行總資產11%以下時，顯示準備金短缺；當其大於14%時準備金過剩，充足水平在11-14%。
縮表的步伐最終會停在8%還是11%難以預計，這很大程度取決於金融體系的動態供需狀態。但分析師指出，今年流動性受到衝擊已成定局。美國政府激增的債務利息帳將逐漸「吸乾」銀行儲備及流動性。
另外還要注意的一點是，美國規模排名前5%的大銀行擁有近40%的準備金。儘管目前銀行準備金和RRP的規模約為4.5兆美元，但大銀行與小型銀行之間的流動性分配「結構性失衡」特徵非常明顯，這也是為什麼洛根會指出「個別銀行可能會開始出現流動性吃緊”，聯準會需要開始考慮何時停止QT。
可以預期的是，隨著未來流動性的進一步收緊，回購利率再度出現跳升，甚至突破政策利率的可能會進一步增加。
投行們預計聯準會將在夏末結束QT
美銀和巴克萊最激進，它們預測聯準會可能會在4月開始放慢腳步，並在仲夏前結束QT。德意志銀行預計6月開始放鬆，摩根士丹利(90.51, -0.97, -1.06%)更加謹慎，稱決策層希望給市場充足的時間做好準備，並且要到9月份才會採取行動。
分析師認為，目前仍然強勁的軟數據（市場和調查數據）與疲軟但穩定的硬數據（經濟數據）“衝突”，如果美聯儲通過停止QT來維持軟數據的穩定，或許一定程度上可以阻止負反饋循環的形成（不斷惡化的流動性將影響風險資產價格，並有可能與經濟形成負回饋循環），從而推遲經濟衰退。
美銀策略師Mark Cabana、Katie Craig以及經濟學家Michael Gapen在最新的報告中已預計，聯準會3月就將宣布開始放慢針對美債的縮表計劃，與首次降息行動同步。
美銀預計，聯準會正式放緩縮表步伐將從4月開始，把針對美國國債的縮表上限每月降低150億美元——即4月降至450億美元、5月降至300億美元， 6月降至150億美元，7月徹底結束。
巴克萊銀行策略師Joseph Abate表示洛根的表態「似乎是結束QT的第一步」。
「最大的問題是時機，」道明證券美國利率策略主管Gennadiy Goldberg表示。道明證券預計聯準會將在6月前停止QT。
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