財聯社7月10日訊（編輯 瀟湘）相比於在過去兩個月突然死灰復燃、並引發華爾街越來越高關注度的加息預期，美國聯準會主席鮑威爾眼下需要思量的政策風險顯然遠遠不止於此。其中，一個關鍵的風險點或許就是今年以來被人們長期忽略的一件事：縮表！
上個月，在美國聯準會主席鮑威爾造訪國會山、發表半年度證詞演講幾個小時裡，這位美國聯準會的掌舵者頗為罕見地承認，在四年前，美國聯準會對縮減資產負債表的影響措手不及。
儘管鮑威爾再三向議員們保證，美國聯準會致力於避免2019年的緊急情況重演。但不容忽視的一件事是：在未來幾個月，美國聯準會當前QT計劃的全部衝擊或許將徹底被市場感受到。
事實上，就在所有市場參與者目光都放在加息之際，過去幾週美國聯準會的縮表處理程序正在悄無聲息地加速。
美國聯準會上週四公佈的最新H.4.1報告顯示，過去一週美國聯準會資產負債表規模進一步減少了426億美元，為自5月以來的最大周降幅，總規模降至了8.298兆美元，來到了2021年8月以來的最低水平。
在3月份矽谷銀行倒閉引發美國銀行(28.66, 0.13, 0.46%)業危機後，美國聯準會的資產負債表規模曾一度在其銀行業救助行動的推動下“逆勢”擴大了3910億美元。然而在過去三個多月的時間裡，隨著美國聯準會縮表行動的持續推進以及銀行業流動性支援措施持續放鬆，美國聯準會資產負債表規模已重新縮減了4350億美元，為有史以來最快的15週降幅。
一組對比顯示，與2021年8月的峰值相比，美國聯準會目前已“縮表”了6670億美元，這一數字已經與2018-2019年QT期間美國聯準會6880億美元的總縮表數字相當。
這也預示著，在美國聯準會去年6月正式啟動縮表1年零1個月後，美國聯準會即將正式駛入從未經歷過的縮表“快車道”和“未知之地”。
共和黨人“憂心、 鮑威爾“淡定”
據悉，在6月21日至22日舉行的國會聽證會上，曾有共和黨人就縮表問題向鮑威爾表露過濃厚的擔憂情緒，而美國聯準會如何推進以及如何處理這一過程，可能會影響其在未來能否繼續使用資產負債表作為關鍵工具的政治自由度。
鮑威爾6月21日在眾議院金融服務委員會的證詞講話中曾表示，“我們還沒有看到縮表引發的問題滋生。我們現在的一大優勢是有了更多的經驗”。
鮑威爾所指的問題是美國聯準會上一次緊急叫停縮表時的情況。
回顧美國聯準會的上一輪縮表，初期其進展的很順利，以至於葉倫輕鬆地表示這就“像看著油漆幹了一樣”簡單。然而到了2019年，隨著銀行儲備金驟然間的急劇減少，對金融體系至關重要且依賴大量準備金的隔夜貸款市場失靈，迫使美國聯準會採取了緊急救援措施，以防止全面的信貸緊縮。
就當前而言，美國聯準會正以每年約1兆美元的速度減持債券——允許每月最多600億美元的國債和350億美元的MBS“到期不續”，這次的縮表速度顯然比2019年那時還要快得多。當然，整體資產負債表的基數也要大得多。
鮑威爾和市場參與者一致認為，到目前為止，縮表的進展還是較為順利的。
目前，仍有超過3.2兆美元的銀行儲備金存放在美國聯準會，沒有跡象表明這一流動性指標已經縮減到2019年那樣會在貨幣市場引發問題的水平。分析人士曾估計，銀行體系至少需要2.5兆美元的儲備金才能平穩運行，儘管他們對這一數字究竟需要多少其實內心並不堅定。
鮑威爾接下來的“設想”
對於當前的縮表處理程序，鮑威爾上個月表示，“你不會希望出現像幾年前的那種情景，突然發現銀行儲備金不足。”
鮑威爾稱，“這一次，美國聯準會的目標是在某個時候放慢QT速度，在儲備金仍然充裕的時候結束債券組合的流失，並增加一些緩衝措施，這樣我們就不會意外地陷入儲備金短缺的局面了。”
當然，到目前為止，縮表進展順利的一個關鍵原因是：相較2019年時，美國聯準會的資產負債表上目前還有另一個很大的流動性因素——逆回購機制（RRP），大量的貨幣市場基金在過去兩年正用該工具來存放現金。
一些觀察人士認為，事情進展之所以相對順利，是因為QT在當前可能主要通過消耗RRP來實現。事實上，美國聯準會的逆回購工具規模目前已經回落到了約1.86兆美元，為2022年5月以來的最低水平。
此外，有鑑於在3月銀行業危機期間美國聯準會資產股債表規模曾一度逆勢擴大，在債務上限危機期間美國財政部也曾限制發債，這導致縮錶帶來的流動性抽水效應，在過去幾個月其實並不明顯。
然而，這兩種提振眼下可能即將消失……
“流動性方面將開始收緊，”國際貨幣基金組織前首席經濟學家、前印度央行行長拉詹（Raghuram Rajan）預測。他上週在接受採訪時表示，“屆時我們將看到QT的全部後果”。
未來的真正考驗來臨
鮑威爾上個月曾解釋稱，逆回購工具規模能夠大幅縮減，這將使得縮表不會對宏觀經濟產生特別重要的影響。他在參議院作證時表示，“這是我們希望看到的，而不是從金融系統中抽取儲備金。”
事實上，由於美國財政部在債務上限僵局解除後，目前正掀起“發債潮”試圖重建現金儲備（TGA帳戶餘額），市場參與者本身就在密切關注在這一過程中會有哪些資金流失。
以Mark Cabana為首的美國銀行策略師們曾估計，隨著貨幣市場基金從美國聯準會的RRP工具轉向投資殖利率更高的國庫券，90%的美國國債發行將由RRP提供資金。
但並非所有市場人士都那麼肯定。
加拿大皇家銀行(94.33, -0.19, -0.20%)資本市場（RBC Capital Markets）的分析顯示，到目前為止，財政部約60%的新債標售資金來自RRP的縮水。這一增速要快於該機構策略師Blake Gwinn和Izaac Brook的預期，但這兩位策略師預計這一增速接下來可能將下滑至45%至50%。他們表示，如果家庭和企業繼續向貨幣市場基金注入現金，他們可能仍需要將大量資金存入RRP，從而減緩其下降速度。
道明證券美國利率策略主管gennady Goldberg表示，目前還不清楚美國財政部的票據標售將如何獲得資金。這反過來又給美國聯準會QT影響打了一個問號。
“說一切都安然無事，就好比在一場比賽的第一節結束時就宣佈比賽結果一樣。上一次美國聯準會以每小時60英里的速度撞牆，因為他們沒有預料到銀行儲備金急速枯竭的局面，而現在這種風險再次值得關注，”Goldberg稱。
目前，美國聯準會仍擁有不少政策工具來應對挑戰，其中包括提供隔夜現金以換取證券的長期回購工具，以及最近推出的銀行定期融資計劃。
不過，前美國財政部官員、現任摩根士丹利(83.4, 0.04, 0.05%)全球首席經濟學家Seth Carpenter表示，風險情景是，他們做得太多、太快，然後嚴重擾亂了經濟中的信貸流，進而可能導致經濟陷入衰退。當然，這一情景目前並非大摩的基準預期。Carpenter也補充稱，其預計美國聯準會QT將持續到明年。
值得一提的是，正如最近一次美國聯準會政策會議紀要所披露的那樣，就連美國聯準會的工作人員當前也對銀行儲備金在年底前能否保持充裕表示“不確定”。
來自道明證券的Goldberg表示，“目前最大的未知數在於，美國金融體系中最低規格的可承受儲備金水平究竟是多少。當前沒人知道這一點。”
