本週 0429– 0505 重要事件與數據– 陶冬：聯準會必須重新評估情勢

時間：2024年4月29日

資料來源：轉自微博 陶冬_譽世翱翔

成長比預期的要弱，通膨比預期的要高，資金對未來利率走勢的看法更分歧了，債市持續震盪，掉期市場定價有100%機會減息的時間點已經推至11月5-6日，那已經在美國大選之後了。然而，在一片看空聲中，美股觸底反彈，S&P500和Nasdaq紛創去年十月以來最佳單週表現，恐慌指數VIX回落。美元指數頗為動盪；日本銀行淡化日圓弱勢對通膨的衝擊，日圓對美元匯率一度衝上157.8，創34年來新低，隨後見到疑似政府干預匯市。

美國第一季GDP成長了1.6%（季折年率），遠低過分析員預期的2.5%。同期扣除食品、能源的個人開支通膨，上漲了3.7%，高於預期的3.4%。這組數字顯示，不僅美國通膨出現反彈，成長動能也轉弱，觸發市場對經濟前景的擔憂。

其中個人消費成長2.5%，慢過預期，不過筆者看來是好的成長放緩，顯示消費不再異常過熱，開始回歸正常水準。除此之外，三個筆者並不擔心的因素導致了增長下滑超預期，1）貿易逆差大幅上升，2）商業庫存仍在調整，3）公共開支放慢。前兩個因素比較動盪，屬於數據噪音。從拜登政府的態度來看，第三個因素也不會持久。

扣除這三個因素後的國內最終私人銷售（final sales to private domestic purchase），增長為3.1%，其實是不錯的。在已知的數據之下，筆者並不擔心美國經濟大幅失速，而認為正在回歸正常區間。坊間所談滯脹，筆者相信是無稽之談。滯膨反映的是通縮心態和惡性通膨並存，目前的美國經濟情勢更像是回歸常態，只是治理薪資和物價螺旋攀升的工作進展不順利。

三月PCE通膨從2.5%回升至2.7%，核心PCE通膨從2.7%回升至2.8%，均略高過分析員預期，展現出和其它通膨指標類似的趨勢。

今年以來幾乎所有數據都顯示，聯邦儲備銀行誤判了就業需求和薪資上漲的熾熱程度，誤判了抑制個人消費的政策效用，誤判了通膨回落的路徑與時機。筆者相信，聯邦儲備銀行需要重新檢視經濟和通膨情勢，重新制定一個更切合實際的利率政策規劃。本週的FOMC會議上應該不會有政策動作，不過鮑威爾在記者會上或許可以透露出政策思維上的些許玄機。

不只聯邦儲備銀行有誤判，市場也有誤判，筆者也有誤判。今年年初時，利率掉期價格顯示市場預期在2024年有六碼減息，如今只剩下1-2碼，最快要等到九月才有機會啟動減息。認為下一個利率動作是升息的仍是少數派，不過人數和聲量都明顯增加。

本週聯邦儲備銀行公開市場委員會例會，無論利率或流動性政策都不太會有變，關鍵看會後聯儲主席的記者會。筆者預期鮑威爾在語境上鷹派轉向（Hawkish Pivot），強調治理通膨的進程遇阻。聯邦儲備銀行和市場需要的不是不斷推延首次減息的時間點預測，而是重新評估美國經濟、就業和通膨的趨勢，這是一個不同往常的經濟週期。

自從去年十月以哈衝突，黃金價格勢如破竹，半年裡漲了約每盎司600美元。這種升市與黃金的一般走勢不同，背後的買家看來也不同。在過去，央行和ETF是黃金市場的主要買家，購買行為較為克制，避免將金價炒得過高。同時，黃金價格與美元匯率高度相關，美元漲則黃金跌。目前看來，西方大央行按兵不動，EFT則在淨拋售狀態。

黃金的最大買家有兩個，第一個是中國、俄羅斯、中東和東南亞央行，時機和美歐凍結俄羅斯海外資產的時間相符。第二個是中國、印度零售投資者的買金活動。印度有著傳統的金飾偏好，而中國投資者則在追求相對穩健的可以賺到錢的投資標的。

現在應不該買黃金呢？金價接近歷史高位，而且波動率近來大幅上升，逢低入市可能是更合理的選擇。經歷過兩輪QE政策，世上有太多的資金追逐有限的資產，這是黃金價格上漲的大邏輯。聯邦儲備銀行減息被後置，利率水準維持在高位，可能意味著在短期黃金進一步上升的空間有限。當然地緣政治因素也是影響金價的重要原因。

本周有三個焦點，1）FOMC開會，預料政策不會有變，鮑威爾記者會上如何評論最近的數據趨勢是焦點。 2）日本銀行發布三月政策會議紀要，得以一窺脫離負利率框架後的政策意圖。 3）美國四月非農就業數據，經濟學家目前預測中位數是250K。

本文純屬個人觀點，不代表所在機構的官方立場與預測，亦非投資建議或勸誘。